中國(guó)日?qǐng)?bào)網(wǎng)環(huán)球在線消息：面對(duì)美國(guó)次級(jí)按揭危機(jī)，歐、美、日央行紛紛注資救市，證券市場(chǎng)結(jié)束了前期的恐慌拋售并有企穩(wěn)跡象，然而筆者認(rèn)為這僅是短期現(xiàn)象，由此引發(fā)的危機(jī)遠(yuǎn)未結(jié)束，后續(xù)仍將面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)：

第一，次級(jí)債危機(jī)已經(jīng)向高端信貸市場(chǎng)蔓延。次級(jí)按揭與高端房貸是基于相同的房地產(chǎn)資產(chǎn)支持，樓市下滑與利率高企是導(dǎo)致次債危機(jī)的直接因素，而次級(jí)房貸的崩潰則又促使樓市進(jìn)一步下滑，作為相同基礎(chǔ)資產(chǎn)(underlining asset)支持的高端房貸，同樣面臨抵押資產(chǎn)縮水和因全球通脹帶來的利率繼續(xù)上行的挑戰(zhàn)。房貸危機(jī)只能是加重，任何救助只能起到短期效果，且越補(bǔ)窟窿越大，最終反而加重危機(jī)。要解決樓市下滑，短期而言是降息，但降息的結(jié)果將是災(zāi)難性的飲鴆止渴。當(dāng)前美元靠資本項(xiàng)目來堵經(jīng)常項(xiàng)目的窟窿，勉強(qiáng)維持已經(jīng)疲態(tài)重重的美元匯率。如果降息，將加大美元的貶值壓力；而由美元降息和貶值導(dǎo)致的商品牛市報(bào)復(fù)性上漲將推高美國(guó)的CPI，導(dǎo)致美元必須被迫加息，甚至形成進(jìn)一步退兩步的窘境，反而加大資產(chǎn)的貶值壓力和速度。因此美國(guó)房貸危機(jī)問題基本上是無解。對(duì)于一個(gè)注定要坍塌的泡沫唯有通過破滅和清算才能盡快走出復(fù)蘇；越遲代價(jià)越大。當(dāng)然，基于政治家的利益訴求，可能會(huì)采取政策推遲或轉(zhuǎn)嫁矛盾。

第二,所謂的金融創(chuàng)新和衍生工具使得風(fēng)險(xiǎn)涉及面和擴(kuò)散面近乎失控。伴隨美國(guó)樓市的升值，循環(huán)放貸極大地放大了杠桿；所謂財(cái)富效應(yīng)又急劇膨脹了消費(fèi)，當(dāng)消費(fèi)又大量通過信用卡再次放大信貸與債務(wù)時(shí)，整個(gè)經(jīng)濟(jì)和樓市處于高度風(fēng)險(xiǎn)之中。杠桿從來都是雙向的，一旦向下調(diào)整，將是惡性循環(huán)。眾多衍生產(chǎn)品（比如違約利率互換）的推出實(shí)際上將眾多并不善于管理此類風(fēng)險(xiǎn)的企業(yè)暴露于信貸危機(jī)之中。大量的衍生產(chǎn)品還使得貨幣當(dāng)局的監(jiān)管變得困難，常常導(dǎo)致規(guī)模失控。

第三，次級(jí)債危機(jī)正在向其他行業(yè)和領(lǐng)域蔓延。眾多銀行將大量的次級(jí)債打包并證券化向資本市場(chǎng)（特別是基金公司）出售，導(dǎo)致金融次債危機(jī)彌漫于整個(gè)金融市場(chǎng)。對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的再認(rèn)識(shí)導(dǎo)致投資行為很容易引發(fā)風(fēng)險(xiǎn)再定價(jià)和資產(chǎn)價(jià)值重估，投資情緒也會(huì)從前期的過于樂觀走向悲觀或過度謹(jǐn)慎，大量收回流動(dòng)性的必然結(jié)果就是金融市場(chǎng)的巨幅調(diào)整，而這調(diào)整本身會(huì)加劇趨勢(shì)與慣性。基本面的惡化會(huì)強(qiáng)化這一特征。

第四，次按危機(jī)正向全球蔓延。金融投資的全球化使得次債危機(jī)成為全球問題，不僅歐洲，日本、中國(guó)等國(guó)家的銀行均涉及其中。具有大量美元外匯儲(chǔ)備的國(guó)家因美元貶值的壓力和次級(jí)債高利率的誘惑很容易陷入漩渦。除直接影響外，危機(jī)教訓(xùn)帶來的謹(jǐn)慎會(huì)導(dǎo)致前期大量套利資金快速平倉(cāng)避險(xiǎn)，引發(fā)證券市場(chǎng)、匯率市場(chǎng)的激烈動(dòng)蕩，混亂狀況會(huì)進(jìn)一步促使投資的謹(jǐn)慎，其結(jié)果是流動(dòng)性過剩狀況的瞬間逆轉(zhuǎn)。

第五，從更深層面上看，美國(guó)次按危機(jī)的根本出路在于提高美國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、就業(yè)與勞工收入，而目前美國(guó)尚未找到有效途徑。在一般制造業(yè)領(lǐng)域，美國(guó)喪失了競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)——過去是日本，現(xiàn)在是中國(guó)——這由巨大的人力成本差異決定，中短期內(nèi)難以改變；美國(guó)的優(yōu)勢(shì)在于高科技以及高端服務(wù)業(yè)，但由于受政治因素等影響，美國(guó)禁止高科技向中國(guó)轉(zhuǎn)移或轉(zhuǎn)讓；對(duì)于高端服務(wù)業(yè)，要么是中國(guó)政府很謹(jǐn)慎，比如金融業(yè)，要么是過于昂貴、普通中國(guó)大眾消費(fèi)不起（醫(yī)藥、電影、版權(quán)等等）。因此，中美間的貿(mào)易逆差、美國(guó)出口問題還存在很多的制度性或經(jīng)濟(jì)不對(duì)稱的現(xiàn)實(shí)性障礙。另外，即使是美國(guó)的高科技和服務(wù)業(yè)能夠大量出口，但勞動(dòng)力市場(chǎng)的分割性決定了該部分的就業(yè)增長(zhǎng)無法完全取代和消化制造業(yè)的工人失業(yè)。本輪經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張，根本而言是美國(guó)面臨新經(jīng)濟(jì)泡沫破滅危機(jī)，通過大幅降息用一個(gè)泡沫代替了前面一個(gè)泡沫，實(shí)體層面并未有大的改觀。因此美國(guó)次按危機(jī)（或進(jìn)一步，美國(guó)信貸危機(jī)）基本是個(gè)無法解決的問題。伴隨國(guó)際油價(jià)的高位運(yùn)行，美國(guó)軍費(fèi)和財(cái)政赤字、貿(mào)易赤字的不斷增加所導(dǎo)致的美元貶值，通脹所帶來的不斷加息壓力，終將壓彎駱駝。在如此一個(gè)大趨勢(shì)下，任何理性的商業(yè)銀行都會(huì)進(jìn)一步提高利率并催收貸款、收回流動(dòng)性。

總之，前期過量的流動(dòng)性、過量的衍生工具創(chuàng)新與應(yīng)用、無節(jié)制的泡沫膨脹孕育了今日的危機(jī)。美國(guó)是世界上最大的經(jīng)濟(jì)體，約占世界GDP總量的三分之一；美國(guó)股票市場(chǎng)規(guī)模約是其實(shí)體經(jīng)濟(jì)的2倍，而債券市場(chǎng)規(guī)模約是美國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的3倍，如此一個(gè)巨大規(guī)模的市場(chǎng)的混亂堪比大雪崩！其他經(jīng)濟(jì)體若輕易施援，結(jié)果往往是不僅扶不起美國(guó)反倒把自己帶下水，使得全球經(jīng)濟(jì)災(zāi)難更加復(fù)雜和惡化。美國(guó)只能依靠自己。而次級(jí)債危機(jī)，并未找到根本的解決出路，短期的金融救助治標(biāo)不治本，并同時(shí)孕育了后續(xù)的震蕩與調(diào)整，需要警惕。

面對(duì)美國(guó)次級(jí)按揭危機(jī)，歐美日央行紛紛注資救市，證券市場(chǎng)結(jié)束了前期的恐慌拋售并有企穩(wěn)跡象，然而這一危機(jī)對(duì)于國(guó)際金融市場(chǎng)的影響是否真正結(jié)束，在學(xué)界卻是眾說紛紜。

本文作者認(rèn)為：前期過量的流動(dòng)性、過量的衍生工具創(chuàng)新與應(yīng)用、無節(jié)制的泡沫膨脹孕育了今日的危機(jī)。美國(guó)是世界上最大的經(jīng)濟(jì)體，約占世界GDP總量的三分之一；美國(guó)股票市場(chǎng)規(guī)模約是其實(shí)體經(jīng)濟(jì)的2倍，而債券市場(chǎng)規(guī)模約是美國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的3倍，如此一個(gè)巨大規(guī)模的市場(chǎng)的混亂堪比大雪崩！其他經(jīng)濟(jì)體若輕易施援，結(jié)果往往是不僅扶不起美國(guó)反倒把自己帶下水。目前，美國(guó)對(duì)于此次危機(jī)，還未找到根本的解決出路，而短期的金融救助治標(biāo)不治本，同時(shí)還孕育了后續(xù)的震蕩與調(diào)整。

(來源：中國(guó)證券報(bào) 8月27日)