最近幾周世界經(jīng)濟形勢驟變，不僅深陷主權(quán)債危機的歐元區(qū)重返衰退，美國、中國等主要經(jīng)濟體也出現(xiàn)了增長大幅放緩的跡象。在此背景下，全球央行掀起了新一輪的降息和放松貨幣政策的高潮。不過，中金的策略師和經(jīng)濟學(xué)家認為，在不確定性陰霾的籠罩下，央行貨幣寬松的效果有限，接下來促增長的重任要落在各國政府肩上。

市場情緒改善但緊張仍存

在希臘大選和歐盟6月底的峰會之后，金融市場的情緒持續(xù)改善。但中金認為，歐債危機及美國“財政懸崖”的陰霾依然籠罩全球經(jīng)濟。這種陰霾壓制了企業(yè)投資和居民消費的熱情，其結(jié)果是支出減少、收入下降，形成“自我強化”的脆弱增長前景。

近期從各主要經(jīng)濟體發(fā)出的數(shù)據(jù)，無不顯示全球增長的動能在不斷喪失，這也促使從英國、歐元區(qū)到中國、巴西、韓國的央行紛紛采取降息或是量化寬松的措施，以期提振經(jīng)濟，而市場對美聯(lián)儲加大寬松力度的期望也愈來愈大。

總體來看，市場的情緒逐漸改善，但局部仍然吃緊。中金的經(jīng)濟學(xué)家指出，希臘大選結(jié)果和歐盟峰會達成的協(xié)議，大大改善了投資者的情緒，股市和信貸市場的不確定性從6月初開始顯著減緩。從股指期權(quán)價格的隱含波動率以及投資級公司CDS等指標(biāo)來看，近期都出現(xiàn)較大幅度的下降。此外，愛爾蘭政府也成功地重回債市，以1.8%的利率發(fā)行了5億歐元的3個月短期國債。

不過，中金也注意到，過去一兩周，投資者在經(jīng)歷了最初的興奮之后，似乎越來越對歐盟峰會缺乏細節(jié)感到沮喪，加上媒體報道芬蘭和荷蘭可能反對歐洲穩(wěn)定機制（ESM）在二級市場購買國債，歐洲一些國債市場也因此重現(xiàn)緊張情況。西班牙和意大利10年期國債收益率分別重回7%和6%的高位。

中金表示，歐元區(qū)需要盡快澄清對西班牙銀行注資以及建立銀行聯(lián)盟方面的細節(jié)，如果不能達到市場預(yù)期，金融市場可能迎來又一輪波動。而在美國，大選前兩黨達成全面妥協(xié)的可能性較小，“財政懸崖”對美國經(jīng)濟復(fù)蘇的下行壓力將會持續(xù)。

美歐經(jīng)濟前景黯淡

而從基本面看，近期數(shù)據(jù)顯示，歐元區(qū)和美國這兩大經(jīng)濟體均出現(xiàn)了不同程度的增長降溫，前景不容樂觀。

在歐元區(qū)，6月份歐元區(qū)制造業(yè)PMI盡管與上個月持平，但仍低于50的榮衰分界線，顯示經(jīng)濟處于收縮區(qū)間。更為關(guān)鍵的是，有跡象表明歐元區(qū)緊張的情緒已開始影響到歐元區(qū)核心――德國。5月份，德國工業(yè)機械產(chǎn)業(yè)的新訂單同比下降6%，6月份德國PMI 跌至三年來的低點。與此同時，歐元區(qū)勞動力市場繼續(xù)惡化，5月份失業(yè)率上升至歷史新高11.1%，其中德國的失業(yè)率為5.6%，西班牙則升至24.6%，希臘4月份失業(yè)率升至22.5%，刷新紀(jì)錄高位。

與歐洲的形勢類似，近期美國經(jīng)濟的復(fù)蘇動能也在減弱。首先，ISM制造業(yè)指數(shù)近三年來首次跌入收縮區(qū)間，耐用品新訂單增速仍然偏弱，4至5月份的居民實際消費支出增速也顯著低于第一季度。其次，6月美國非農(nóng)就業(yè)月僅增加8萬人，低于市場預(yù)期的10萬人。第二季度以來，非農(nóng)就業(yè)月增加人數(shù)平均為7.5萬，僅為第一季度平均值22.6萬的三分之一。這說明歐債危機重燃以及對美國財政政策的憂慮，已經(jīng)打擊了居民消費和企業(yè)投資，威脅經(jīng)濟復(fù)蘇。

央行紛紛出手救市

面對脆弱的金融市場和疲弱的經(jīng)濟前景，各國央行近期不約而同祭出“重型武器”，歐元區(qū)、巴西、韓國等紛紛降息，而英國則擴大了量化寬松措施。

本月早些時候，英國銀行在維持利率不變的情況下進一步擴大量化寬松規(guī)模。英國經(jīng)濟在今年第一季度正式陷入衰退。在本月的會議上，英國央行決定維持現(xiàn)有利率在0.5%不變，但將資產(chǎn)購買計劃擴大500億英鎊，至3750億英鎊。這也是英國央行今年第二次擴大資產(chǎn)購買計劃，今年2月，英國央行將資產(chǎn)購買計劃擴大了500億英鎊。

在歐元區(qū)，歐洲央行近期宣布，降低基準(zhǔn)利率25個基點，使主要再融資利率和隔夜存款工具利率分別降至0.75%和零。中金認為，央行降息將為西班牙和意大利的銀行帶來喘息空間。在央行將主要再融資利率調(diào)低后，歐洲銀行從央行借入約1.1萬億歐元的LTRO（長期再融資操作）貸款的利息支付也隨之下降。意大利和西班牙銀行現(xiàn)存LTRO貸款占總量的54%，將成為此次降息的最大受益者。此外，由于西班牙近九成房貸利率是與歐洲央行基準(zhǔn)利率掛鉤的浮動利率，銀行不良貸款的增長也將得到一定程度的緩解。同時，由于意大利和西班牙銀行并非歐央行存款工具的主要使用者，零利率對其收入影響有限。

貨幣政策效果大不如前

盡管央行紛紛出手，但在中金看來，此前推出的各種貨幣政策工具的效果及空間已大不如前。

中金指出，在當(dāng)前不確定性陰霾的籠罩下，貨幣寬松的效果有限。目前，歐洲貨幣政策傳導(dǎo)機制遭到嚴(yán)重損害，許多國家的信貸增長緩慢。疲弱的信貸需求主要反映了兩個重要因素：首先，金融市場的不確定性使居民和企業(yè)的風(fēng)險偏好下降，壓抑了總體信貸需求；其次，銀行急需重建資產(chǎn)負債表，影響了他們的放貸意愿。降息對改善這兩個因素的作用有限。

和歐元區(qū)的情況類似，英國經(jīng)濟也面臨著貨幣政策傳導(dǎo)渠道不暢的問題。考慮到長期國債收益率已經(jīng)很低，英國央行增加量化寬松規(guī)模對經(jīng)濟增長的刺激作用有限。

鑒于此，中金認為，撥開全球經(jīng)濟增長陰霾的重任最終還是落在各國政府身上。只要全球經(jīng)濟增長的不確定性存在，企業(yè)和居民在增加支出方面就會很謹(jǐn)慎，銀行的借貸意愿也會保持低迷。這種不確定性主要是由政府和銀行脆弱的資產(chǎn)負債表造成的。為了降低這種不確定性，政府需要有一個明確的經(jīng)濟改革和增長方向。

在這方面，中金認為，歐洲的進展至關(guān)重要。歐元區(qū)財長需要盡快明確建立銀行聯(lián)盟的路線圖和時間表，否則又將引起市場大幅波動。

對于美國，鞏固美國經(jīng)濟復(fù)蘇也需政府和國會在財政政策方面的支持。從促增長的角度來說，貨幣政策無法消除由財政政策帶來的不確定性。盡管美國政府機構(gòu)已經(jīng)采取和即將采取的措施將支持房地產(chǎn)市場穩(wěn)定，但財政懸崖仍是目前美國經(jīng)濟增長的主要威脅之一。中金認為，美國兩黨越早就此達成妥協(xié)，對美國經(jīng)濟增長的負面影響就越小。預(yù)計在大選前兩黨達成全面妥協(xié)的可能性較小，財政懸崖將繼續(xù)施壓美國經(jīng)濟復(fù)蘇。（記者 朱周良）