“黑田寬松”擾亂亞洲貨幣格局

黑田東彥第一次出手就讓自己成為世界聚光燈的焦點：基礎(chǔ)貨幣兩年內(nèi)擴(kuò)張一倍，央行所持國債余額每年增長50萬億日元，擴(kuò)大風(fēng)險資產(chǎn)購買規(guī)模，每一項都極大刺激了投資者的神經(jīng)。

日本央行無疑是在學(xué)習(xí)美聯(lián)儲，但日本央行的量化寬松與美聯(lián)儲的量化寬松卻存在本質(zhì)區(qū)別。美聯(lián)儲的量化寬松主要實現(xiàn)兩個目的，一是將金融機(jī)構(gòu)依靠自身力量無法剝離的劣質(zhì)資產(chǎn)剝離出來，使其輕裝上陣，以解凍次貸危機(jī)全面爆發(fā)后的市場信用體系；二是在信用體系基本恢復(fù)后，將美國的國內(nèi)融資成本壓制在一個極低的水平，為美國經(jīng)濟(jì)恢復(fù)元氣提供較為寬松的資金環(huán)境。美國實體經(jīng)濟(jì)之所以能夠慢慢恢復(fù)過來，更主要是因為其經(jīng)歷了痛苦的去杠桿、去庫存和產(chǎn)品創(chuàng)新過程，美聯(lián)儲的量化寬松只是為其創(chuàng)造了一個相對寬松的外部環(huán)境。換句話說，量化寬松更像是滋潤種子的春雨，而并非種子本身。

日本量化寬松的實施環(huán)境與美國截然不同。首先，日本金融體系的流動性根本不是問題，日本的金融機(jī)構(gòu)擔(dān)心的從來不是有沒有資金，而是過剩的資金該投向何處；其次，日本企業(yè)從來不必?fù)?dān)心融資成本問題，因為全世界都知道日本始終站在全球最廉價資金供應(yīng)者的前列。例如，最近10年，日本央行隔夜拆借目標(biāo)利率的最高值僅為0.5%，當(dāng)時雷曼公司尚未倒閉，而同期美國聯(lián)邦基金目標(biāo)利率則高達(dá)5.25%。

日本經(jīng)濟(jì)長期低迷的根本原因在于人口老齡化、企業(yè)創(chuàng)新能力不足等非貨幣層面的因素，擴(kuò)大印鈔規(guī)模不可能解決這些深層次的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)問題。所以，日本的量化寬松從一開始就不具備成功的基礎(chǔ)條件，因為它缺乏有力的政策著力點。

目前，日本就業(yè)人口中，45歲以上人口占比已達(dá)50%，55歲以上人口高達(dá)29%。中老年人為主的社會，其創(chuàng)新能力和創(chuàng)新沖動自然趨于下滑，生產(chǎn)效率的提升也隨之面臨障礙，而這一切都將導(dǎo)致國民收入的增長乏力。1997年以來，日本家庭可支配收入基本處于下滑狀態(tài)，2012年底較1997年下滑約14.4%，比次貸危機(jī)全面爆發(fā)前的2007年也下滑了3.6%。一方面是收入水平難以提升，另一方面則是不斷逼近的養(yǎng)老壓力，這必然造成日本國內(nèi)消費不振，進(jìn)而導(dǎo)致通貨緊縮并最終降低企業(yè)投資動力。

日本央行一廂情愿地期盼通過制造通脹預(yù)期，迫使日本國民加大當(dāng)期消費的如意算盤，很可能導(dǎo)致日本國民在通脹威脅下更加捂緊錢包，精打細(xì)算。即使黑田寬松真的能帶來CPI上行，那可能也不是居民消費主動增長帶來的，而是進(jìn)口物價大幅上漲帶來的生產(chǎn)、生活成本被動增加，這實際上是在侵蝕日本國民的棺材本兒，變相降低日本國民的儲蓄水平和消費能力，對實體經(jīng)濟(jì)的增長未必有明顯作用。

真正能從黑田寬松中獲利的是出口企業(yè)和日本政府。首先，黑田東彥以史無前例的政策力度給了全球投資者一個較為可信的日元貶值承諾，日元貶值的想象空間就此打開，這對于刺激出口無疑是有利的。其次，日本央行的保駕護(hù)航將大大增強日本政府的發(fā)債底氣，2011年和2012年，日本政府債務(wù)余額的年度增量分別為39.5和38.6萬億日元，而日本央行每年計劃增持的國債規(guī)模高達(dá)50萬億日元，不難看出，日本央行已經(jīng)淪為財務(wù)省的附庸，同時政府債務(wù)負(fù)擔(dān)的加重又會成為外匯市場上打壓日元匯率的炒作素材。對于正在艱難復(fù)蘇的全球經(jīng)濟(jì)來說，日元繼續(xù)貶值無疑會使本就激烈的貿(mào)易競爭更為白熱化。

與其說黑田寬松政策是為了刺激日本走出通縮，不如說是全面吹響貨幣戰(zhàn)爭的號角，無論這是否是日本央行的本意，亞洲貨幣陷入又一輪競爭性貶值可能是難以避免的結(jié)局。(□韓會師 作者單位：中國建設(shè)銀行總行 本文僅代表作者個人觀點)