訪談嘉賓：魯政委（興業(yè)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、市場(chǎng)研究總監(jiān)）

時(shí)代周報(bào)：很多人把這次錢荒歸因于期限錯(cuò)配，你是否同意這種說法？

魯政委：這種說法似是而非。在正常情態(tài)下，成熟經(jīng)濟(jì)體央行調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)的方式都是通過貨幣市場(chǎng)，引導(dǎo)貨幣市場(chǎng)利率的升降來顯示貨幣政策的緊松。當(dāng)利率較 低的時(shí)候，市場(chǎng)機(jī)構(gòu)就會(huì)“以短養(yǎng)長(zhǎng)”，即融入低成本的短期資金，投到長(zhǎng)期的資產(chǎn)上，以此實(shí)現(xiàn)了寬松貨幣政策對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的支持；反過來，在政策收緊的時(shí)候， 則是把投到長(zhǎng)期資產(chǎn)上的資金撤回，轉(zhuǎn)而投到短期市場(chǎng)拆借上，“收長(zhǎng)補(bǔ)短”來完成緊縮貨幣政策向整個(gè)經(jīng)濟(jì)的傳導(dǎo)。也就是說，期限結(jié)構(gòu)的調(diào)整從來就是金融市場(chǎng) 完成資源配置、實(shí)現(xiàn)貨幣政策傳導(dǎo)的核心機(jī)制；通過期限結(jié)構(gòu)的調(diào)整來實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)，也是市場(chǎng)機(jī)構(gòu)盈利的一種正常方式。無論是“以短養(yǎng)長(zhǎng)”，還是“撤長(zhǎng)補(bǔ)短”，本 身都沒有問題，它們都是金融市場(chǎng)發(fā)揮作用的至關(guān)重要和必不可少的激勵(lì)。

所以，我認(rèn)為，試圖讓“期限錯(cuò)配”來承擔(dān)全部責(zé)任，并準(zhǔn)備將之革除，可能并非解決問題的辦法。

既然期限結(jié)構(gòu)錯(cuò)配是金融市場(chǎng)的核心功能之一，那么，如何在政策轉(zhuǎn)向時(shí)及時(shí)調(diào)整期限結(jié)構(gòu)就至關(guān)重要。考慮到明確政策方向后，這種調(diào)整是市場(chǎng)的本能行 為，那么，如何在政策轉(zhuǎn)折的節(jié)點(diǎn)讓市場(chǎng)了解，就是避免市場(chǎng)出現(xiàn)紊亂、保持平穩(wěn)運(yùn)行的關(guān)鍵。也正是因?yàn)槿绱耍墒旖?jīng)濟(jì)體一般都特別強(qiáng)調(diào)貨幣當(dāng)局與市場(chǎng)的交 流、強(qiáng)調(diào)貨幣政策保持一定透明度和引導(dǎo)市場(chǎng)預(yù)期的重要性。否則，就容易出問題，尤其是在長(zhǎng)期寬松之后，就更是如此。也正因?yàn)槿绱?，雖然到目前仍未真正執(zhí)行 退出QE，但美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克早在2011年前后就開始公開測(cè)試其未來退出時(shí)會(huì)使用的工具、刻畫退出路線圖、退出所依據(jù)的公開經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的門檻等。

對(duì)于國(guó)內(nèi)的這次錢荒來說，則顯然是市場(chǎng)未能跟上央行調(diào)控意圖的變化。因?yàn)楦鶕?jù)過去的經(jīng)驗(yàn)，經(jīng)濟(jì)沒有好轉(zhuǎn)，貨幣政策就不可能出現(xiàn)明顯調(diào)整；而就在5月 中旬，7天回購利率還一度觸及年內(nèi)低位2.1%左右的水平；直到6月20日利率創(chuàng)出兩位數(shù)高位前幾天，媒體還報(bào)道出有國(guó)有央行高管公開宣稱央行很快會(huì)降低 準(zhǔn)備金率。所有這些，都清楚表明市場(chǎng)與央行的思維是脫節(jié)的。