恒源煤電（600971）（600971）：業(yè)績(jī)好于預(yù)期，價(jià)格下跌成本上升拉低盈利

公司前三季度實(shí)現(xiàn)EPS0.72元/股，同比下滑18.5%，略高于申萬(wàn)預(yù)期的0.7元/股。公司前三季度實(shí)現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入69.4億元，同比下滑10.3%，主營(yíng)業(yè)務(wù)成本51.8億元，同比上漲17.6%，導(dǎo)致綜合毛利率由去年同期30.0%下降到25.3%，實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)7.21億元。

煤價(jià)下跌使公司12Q3業(yè)績(jī)大幅下滑。三季度宿州動(dòng)力煤車板含稅均價(jià)532.3元/噸，環(huán)比下跌4.8%，同比下跌16.6%；宿州煙煤出廠含稅均價(jià)601.5元/噸，環(huán)比下跌7.1%，同比下跌18.7%；宿州1/3焦精煤車板含稅均價(jià)1244.2元/噸，環(huán)比下跌10.7%，同比下跌20.7%。市場(chǎng)煤價(jià)下行拖累公司12Q3業(yè)績(jī)下滑至0.19元/股，低于Q10.28元/股、Q20.25元/股，比11Q3下滑41.4%。此外，公司成本和管理費(fèi)用上漲較快，三季度主營(yíng)業(yè)務(wù)成本14.4億元，同比上漲29.6%，管理費(fèi)用2.85億元，同比大幅上漲30.4%。

銷售壓力大致應(yīng)收賬款大幅增長(zhǎng)，公司回款風(fēng)險(xiǎn)加大。截至三季度末，公司應(yīng)收賬款余額4.59億元，比年初大幅增長(zhǎng)287.8%，主要是煤炭市場(chǎng)需求較差，公司為促進(jìn)產(chǎn)品銷售，改變部分結(jié)算方式。其中12Q3單季應(yīng)收賬款環(huán)比新增1.43億元，環(huán)比增幅89.5%，比11Q3增長(zhǎng)359.1%。同時(shí)，銷售客戶結(jié)算方式改變導(dǎo)致公司三季度末預(yù)收賬款2.2億元，比年初減少40.3%。

下調(diào)公司12、13年盈利預(yù)測(cè)至0.83元/股和0.77元/股（原0.93元/股和0.86元/股），對(duì)應(yīng)12年P(guān)E15.5倍，13年P(guān)E16.8倍。下調(diào)盈利預(yù)測(cè)主要是下調(diào)了商品煤價(jià)格假設(shè)，并上調(diào)了噸煤成本及管理費(fèi)用率假設(shè)。公司未來(lái)內(nèi)生成長(zhǎng)性一般，未來(lái)增長(zhǎng)主要依靠大股東資產(chǎn)持續(xù)注入，鑒于短期公司尚無(wú)投資亮點(diǎn)，分析師維持“中性”評(píng)級(jí)。(申銀萬(wàn)國(guó))